致尊敬的您：
进入10月以来，A股港股延续震荡，折射出国内外多重不确定性因素。国外，新冠疫情在欧美遭遇二次爆发，美国大选进入最后关口。国内，以注册制为核心的一系列资本市场制度变革正在深入进行，蚂蚁集团等大型IPO持续推进，同时，经济延续复苏，宏观*策恢复正常化，等等。进入11月，这些因素还将持续影响后一阶段资本市场走势。
（一）
10月22日，证监会副主席李超在金融街论坛年会分论坛上透露，证监会正在研究制定全市场推广注册制实施方案，这意味着市场全面实行注册制的脚步渐行渐近。
此前，注册制已由科创板率先试点延伸到创业板，实现在上海和深圳两城落地，意味着从增量领域推向存量领域，改革进一步深入。
10月31日，国务院金融委召开专题会议，进一步强调要增强资本市场枢纽功能，全面实行股票发行注册制，建立常态化退市机制。“常态化退市机制”与“股票发行注册制”并驾齐驱成为资本市场基础制度建设两大抓手，一个管“出”，一个管“进”，意在形成“有进有出、优胜劣汰”的市场化机制，上市公司将迎来“良币驱逐劣币”时代。另一方面，随着金融工具不断丰富，资本市场的资源配置功能越来越完善，开始走向实体经济与资本市场的高水平正循环。
近年来，基于经济发展本身的客观规律以及国内供给侧改革的推出，中国经济的结构转型持续深入。突如其来的新冠疫情为这一趋势叠加了新的变数，但是结构转型的主线并未改变。事实上，疫情某种程度上成为了过去几年我国经济结构转型的试金石，优秀的企业不仅抵御住了冲击，还抓住了国产化替代的契机，实现了逆势突围。
在经济转轨、资本市场制度变革的双重变奏中，二级市场投资环境也进入到以分化为主的新常态。
（二）
关键是分化的方向何在？年以来投资者对成长性公司给予了较高的溢价，价值持续跑输成长，我们也在6月份的来信中浅析了这种分化的主要原因。可以补充的一点是，价值持续跑输成长，排除外生变量的影响，股价变化本身也会进一步影响相对表现，当股价持续上涨，成长股进一步受到追捧，就像经济学意义上的“吉芬商品”，而价值股持续回撤导致投资者进一步看空。不管出于何种原因，其结果是新旧行业之间的估值差异已经很难用基本面来解释，那些低增长的传统行业被标签化分类，估值压到极致，而前景向好、增速快的行业获得更多的